5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面(miàn)、情(qíng)绪(xù)面、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采(cǎi)访多(duō)位投研(yán)人(rén)士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多(duō)只国央企主题基金(jīn)发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为(wèi)这一(yī)波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个(gè)催化因素就是积(jī)极(jí)推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报(bào)发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在(zài)向(xiàng)好，下(xià)半年(nián)，中特(tè)估有可能独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的(de)国(guó)央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可(kě)以(yǐ)更好支持(chí)央(yāng)国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和发(fā)行(xíng)，行(xíng)情火(huǒ)热下将为(wèi)市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公募基金积极(jí)布(bù)局央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市(shì)公司的投资(zī)价值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行(xíng)业高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服务(wù)资本市(shì)场(chǎng)改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业(yè)，火电、券商、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业(yè)主要(yào)是央(yāng)企或地方国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于(yú)行业本身(shēn)基本面在(zài)今(jīn)年会(huì)有重大(dà)的向上(shàng)变化(huà)的机会，比如火电，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场成交量的放大(dà)，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)国有(yǒu)企业(yè)改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入(rù)一(yī)个提(tí)质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是(shì)过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过去1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的(de)投资机会(huì)，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年以数(shù)字经济和(hé)“一带一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为主(zhǔ)，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的(de)品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国(guó)央经营管理价值导向变化(huà)，我们判断经营成果(guǒ)随(suí)之改变是一(yī)个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，略备薄酒的意思下一句，略备薄酒的读音目前在挖掘公司(sī)经营层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著(zhù)正向变化(huà)的个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露(lù)出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年年(nián)报(bào)前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市(shì)值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持(chí)仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例(lì)提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上(shàng)述数据显示(shì)，根(gēn)据偏(piān)股主动型基金2022年报及(jí)2023年(nián)一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了(le)各基金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基(jī)金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股央国(guó)企(qǐ)的(de)持股市值比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股总市值占港股持(chí)股总市(shì)值的(de)比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不(bù)少(shǎo)基金公司(sī)在加大(dà)投研力量，更有专(zh略备薄酒的意思下一句，略备薄酒的读音uān)门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层(céng)设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需(xū)要实地考察国(guó)央企，并且需要(yào)利用当前(qián)国央企愿意交流的(de)契机，多(duō)花精(jīng)力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央(yāng)企构建专(zhuān)门的股票(piào)库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实(shí)地调研的的成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营(yíng)思(sī)路(lù)和财务(wù)导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学(xué)习(xí)，对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等(děng)方(fāng)面所体现的鲜(xiān)明中国元素(sù)和(hé)发(fā)展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时(shí)代特征(zhēng)和中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导向(xiàng)的(de)估值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是(shì)这个(gè)概念所涉及(jí)到的行业和公司(sī)，一(yī)直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化(huà)，也(yě)在增加相(xiāng)关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值(zhí)体系是(shì)资(zī)本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要学习(xí)领会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工作，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资者(zhě)的认可和(hé)实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价(jià)值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的(de)认知误区，市场化认可(kě)是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要(yào)符(fú)合国家战略发展发向，更需要承担社会(huì)公共责任等。而这(zhè)些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认(rèn)为(wèi)，对(duì)于(yú)国央企的估值(zhí)方式(shì)要充分体(tǐ)现企(qǐ)业的(de)社会价(jià)值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值，目前已经形成了初(chū)步(bù)的(de)企业社会价(jià)值评(píng)价体系(xì)。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企业承(chéng)担社(shè)会价值(zhí)、符合国家战略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评价体(tǐ)系，改变从以私(sī)人(rén)股东权益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基金(jīn)经(jīng)理杨振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社(shè)会价值评价体系(xì)，其(qí)中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重(zhòng)企(qǐ)业价值的(de)可持(chí)续估(gū)值(zhí)，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等(děng)要素(sù)对(duì)企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业(yè)现金(jīn)比率、资产负(fù)债(zhài)率(lǜ)、研发(fā)经(jīng)费投入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分(fēn)析在估值思维、估值结论(lùn)、估值(zhí)判断(duàn)上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡(héng)量(liàng)、全(quán)要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业(yè)发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断的(de)影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国(guó)特色的估值体(tǐ)系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和(hé)估(gū)值判断的(de)变化，都是为(wèi)了更(gèng)好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的(de)企业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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