5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估(gū)”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行情，市场关(guān)注度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在(zài)去年底及今年(nián)一季度，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面中国最早的朝代，中国最早的皇帝是谁、估值方(fāng)式等问题成(chéng)为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位投(tóu)研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因(yīn)素的(de)，近期银(yín)行股(gǔ)大(dà)涨的一个催化因素就(jiù)是积(jī)极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报发行，我(wǒ)认(rèn)为确(què)实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可(kě)能(néng)独领风(fēng)骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央企主题(tí)基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央(yāng)国企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募基金(jīn)积极(jí)布(bù)局(jú)央(yāng)国(guó)企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革(gé)的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题的(de)基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多资金(jīn)参与央(yāng)国企改革(gé)，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示(shì)，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企相关(guān)标(biāo)的和(hé)板块(kuài)带来增量资(zī)金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为(wèi)中特估行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工智能(néng)成为两大明(míng)显的主线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益(yì)于(yú)煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革(gé)的(de)推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会(huì)进(jìn)入一个提质(zhì)增效、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示，中特(tè)估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面的，和他过去(qù)1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资(zī)机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，第(dì)一阶段(duàn)也就(jiù)是今年(nián)以数字(zì)经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们(men)判(pàn)断经营成果随之(zhī)改(gǎi)变是一(yī)个慢变(biàn)量，会(huì)在未来两(liǎng)年体现在每一个(gè)央国(guó)企(qǐ)的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可能(néng)发(fā)生显著正向变化(huà)的个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药(yào)和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示(shì)，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金持有股(gǔ)票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股(gǔ)的(de)市(shì)值占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买中国最早的朝代，中国最早的皇帝是谁(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券(quàn)数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不(bù)少(shǎo)基(jī)金(jīn)公司在加大投研(yán)力(lì)量，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研(yán)究员过(guò)去对国央(yāng)企的固定思维，需要(yào)实(shí)地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要(yào)利用当(dāng)前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花(huā)精(jīng)力去(qù)进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基(jī)金在行(xíng)动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所(suǒ)有国(guó)央企构建(jiàn)专门的股票库(kù)，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察(chá)其实地调研的(de)的成果，了(le)解(jiě)国(guó)央企经营(yíng)思路和财务导向的(de)变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅也(yě)谈到(dào)“认(rèn)识(shí)”上的重视(shì)。他表(biǎo)示，通(tōng)过(guò)深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行业(yè)产业(yè)结构、主体持续(xù)发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是在(zài)此(cǐ)基础(chǔ)上构(gòu)建的具有时(shí)代特征和中国(guó)特色、符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而不是简单(dān)套用(yòng)国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基(jī)金(jīn)一直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加(jiā)相关行(xíng)业(yè)的研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学(xué)家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估(gū)值(zhí)体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的(de)框架(jià)是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常(cháng)重要(yào)，投资者(zhě)的认可和(hé)实施是最(zuì)终该体系能否具(jù)备长(zhǎng)期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的拔(bá)估值(zhí)是很大(dà)的认(rèn)知误区，市(shì)场化认可是(shì)基本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济(jì)的(de)支(zhī)柱，国(guó)企央(yāng)企(qǐ)发展要符(fú)合国家战(zhàn)略(lüè)发(fā)展发向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估(gū)值(zhí)方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战略价(jià)值，目前已经形成了(le)初步的(de)企业社(shè)会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值、符(fú)合国家战略发(fā)展的价值？首要任(rèn)务(wù)就构(gòu)建中国特色的价值评(píng)价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为主要(yào)方(fāng)法的单(dān)一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对(duì)于(yú)中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注(zhù)重企(qǐ)业价(jià)值的(de)可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素(sù)对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负(fù)债(zhài)率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上下(xià)游(yóu)的衡量(liàng)、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和(hé)可持续(xù)发展等(děng)各种因(yīn)素(sù)与(yǔ)企(qǐ)业价值(zhí)的关系。这些因素在对估值(zhí)结论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中(zhōng)国特色(sè)的估值体系(xì)与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维(wéi)的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了(le)更好地适应(yīng)中国的(de)市场和经济特点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在(zài)实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚没有公(gōng)认(rèn)的指标可以使用。

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