5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕(rào)着(zhe)“中特估”黑玛瑙和红玛瑙哪个好，黑玛瑙为什么又叫短命石的(de)行情，市(shì)场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方式(shì)等(děng)问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士(shì)，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期(qī)待(dài)，如(rú)5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪(xù)上是(shì)构(gòu)成(chéng)催化(huà)因素的，近期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化(huà)因素就是积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报(bào)发行，我(wǒ)认(rèn)为确实(shí)会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基(jī)金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部基(jī)金经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将成为行(xíng)情进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨的催化(huà)剂。去(qù)年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热(rè)下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基(jī)金(jīn)，一方面是因为新一(yī)轮深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市(shì)公司的(de)投资价(jià)值凸显，该主题(tí)的(de)基(jī)金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国(guó)企投(tóu)资。另(lìng)一(yī)方面是(shì)落实公募(mù)基金行业高质量发(fā)展的要求，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市场改革、服务实体经(jīng)济和国家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表(biǎo)示(shì)，未来(lái)央企ETF的发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来(lái)增(zēng)量(liàng)资金，提(tí)升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门赛(sài)道(dào)股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业(yè)，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大(dà)行业主要是央企或地方国(guó)资所在的行业(yè)，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基(jī)本(běn)面在(zài)今年会有(yǒu)重大的(de)向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭(tàn)价(jià)格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益(yì)于今年市场成交量的放大(dà)，盈利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进(jìn)入一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特估(gū)是(shì)过(guò)去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非常基本面的，和(hé)他过去(qù)1至2年(nián)研(yán)究投资思路(lù)也非常吻合，为在下(xià)半年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是未来(lái)两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后，基(jī)于顶层设计对国(guó)央经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著(zhù)正向(xiàng)变(biàn)化的(de)个(gè)股(gǔ)提前进行(xíng)布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示，偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金(黑玛瑙和红玛瑙哪个好，黑玛瑙为什么又叫短命石jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持股市(shì)值比重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高，港股央(yāng)国(guó)企持股总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市(shì)值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企(qǐ)专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的(de)投研，落实(shí)到(dào)日(rì)常的投研流程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在加大(dà)投(tóu)研(yán)力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层(céng)设计改变研(yán)究(jiū)员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国(guó)央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基(jī)金在行动上(shàng)，要求(qiú)研究员(yuán)将(jiāng)自己所(suǒ)覆(fù)盖行业的(de)所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地(dì)调研(yán)的(de)的成果，了解国(guó)央(yāng)企经(jīng)营(yíng)思路和(hé)财务(wù)导向(xiàng)的(de)变(biàn)化，结合行业(yè)趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过(guò)深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识(shí)：首(shǒu)先要(yào)认识市场(chǎng)体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构(gòu)、主体持续发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战(zhàn)略(lüè)导向的估值(zhí)体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公司，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的(de)变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极(jí)践(jiàn)行中国特色的估值(zhí)体系是(shì)资(zī)本市场使命，投(tóu)资者需要学习领会(huì)并针对原有的(de)估值体系(xì)进行(xíng)改造，以适应现(xiàn)实的需要(yào)。明确该(gāi)体(tǐ)系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化(huà)认(rèn)可是(shì)基本的(de)常识(shí)，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国民(mín)经(jīng)济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等(děng)。而这些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分体现企业(yè)的(de)社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承担(dān)社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变(biàn)从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体价值(zhí)观念(niàn)、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数(shù)与量化(huà)投资部(bù)基(jī)金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断(duàn)探(tàn)索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任(rèn)等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的(de)积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高(gāo)估值定(dìng)价模(mó)型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制(zhì)、策略构建等(děng)实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研发(fā)经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方法和指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素(sù)成(chéng)本等，以及(jí)在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场(c黑玛瑙和红玛瑙哪个好，黑玛瑙为什么又叫短命石hǎng)竞争力和可持续(xù)发(fā)展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的(de)估(gū)值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值(zhí)结论(lùn)和估值判断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直言(yán)，这需要在(zài)实(shí)践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指标可以使用。

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