来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度(dù)，国内(nèi)经济回暖主要缘于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产恢(huī)复推(tuī)动出(chū)口形(xíng)势好转(zhuǎn)，出行(xíng)需求(qiú)释放催化下游(yóu)消费回暖。从(cóng)行业表现看，制造业(yè)从(cóng)去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去(qù)库转向被动去库。从景气度(dù)边(biān)际(jì)表现看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工；服务业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活动(dòng)回暖，但距离疫情前(qián)仍有一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后(hòu)经济脉冲式修(xiū)复(fù)放(fàng)缓、海外总需求回落预期(qī)逐步兑现，消费回暖和产(chǎn)业升级将成为推(tuī)动(dòng)下(xià)一阶(jiē)段国内(nèi)经(jīng)济复(fù)苏的主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动一季度(dù)经济复苏的(de)主因

　　从(cóng)一季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造业，交(jiāo)通运输、房(fáng)地(dì)产等行业景气度(dù)明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的特点相一致(zhì)。

　　从(cóng)制造业内(nèi)部来(lái)看，今年3月(yuè)，制(zhì)造(zào)业各行业景气度(dù)普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，指向经济复苏(sū)初(chū)期(qī)，供给端修复(fù)好于(yú)需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际改善情况(kuàng)来看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加工，煤炭行业(yè)景气度表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟(yān)草、家(jiā)具制造(zào)行业景气度较高，部分行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度(dù)居(jū)中，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造(zào)、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工行业景气度改善(shàn)幅度最弱，由于行业库存水平偏(piān)高，多数行(xíng)业仍然受到(dào)价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，有色金属(shǔ)>；；；黑100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米色金属、非金属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回(huí)暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务消(xiāo)费需求得以释(shì)放(fàng)；供给(gěi)方(fāng)面，国(guó)内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)，生产端快速恢复(fù)，是推(tuī)动(dòng)年(nián)初出(chū)口数(shù)据好转的重要原(yuán)因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红利驱动边际转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国(guó)内经济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大(dà)概率来(lái)自于(yú)消费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，一季度(dù)居(jū)民(mín)收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费有望持(chí)续修复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出行及地(dì)产后周期相关(guān)的(de)可选消(xiāo)费也有(yǒu)望进(jìn)一(yī)步回(huí)暖。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级(jí)路径驱动下，汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)，有望维持出口韧(rèn)性；随着下游消费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向上修复(fù)，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游(yóu)装备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　风险提(tí)示(shì)：国内经济恢复(fù)力度不及预(yù)期；海外(wài)需求超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节后(hòu)消(xiāo)费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显(xiǎn)回落

　　一、本周(zhōu)聚(jù)焦(jiāo)：疫(yì)后经(jīng)济(jì)复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一季(jì)度(dù)经济复苏的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总(zǒng)量实现超预期增长(zhǎng)，指向(xiàng)疫后复(fù)苏(sū)背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回升。但不同(tóng)于海外国家疫后复苏(sū)的规律，本轮国(guó)内(nèi)疫后复(fù)苏发生在外需回落、国内经济转向高质量发展、居民(mín)前期(qī)“去杠杆”的过程中，因此驱(qū)动疫后经济复苏的力量并(bìng)不(bù)均衡(héng)，行业分化特征明显。因此，我(wǒ)们重点(diǎn)从行业层面，观(guān)测当前(qián)各行业景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输业(yè)、房(fáng)地(dì)产业景气度明显提升，而(ér)建(jiàn)筑业景(jǐng)气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复(fù)、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱(ruò)的情况相一致。

　　我们(men)以2019年为基期计算(suàn)各年(nián)份的复合增速，观察各(gè)行(xíng)业增(zēng)加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低(dī)于去年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增速，与近年来(lái)加快建设农(nóng)业强国，推(tuī)进农业(yè)农(nóng)村(cūn)现代(dài)化的(de)目(mù)标有关。

　　今年一季度第二(èr)产业(yè)增加值增速升至5.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度的4.4％。其(qí)中，制(zhì)造业迎来较(jiào)快复苏(sū)，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年(nián)下半(bàn)年(nián)之后外需转(zhuǎn)弱、居(jū)民商品消费(fèi)恢复(fù)偏(piān)慢有关。而建筑业(yè)景气度(dù)明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季(jì)度的3.1％，主要受房地产新(xīn)开工拖(tuō)累。

　　今年一(yī)季(jì)度第三产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速(sù)小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略(lüè)高于去(qù)年四季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在(zài)产(chǎn)出缺(quē)口。其(qí)中，受益(yì)于居民出(chū)行(xíng)活(huó)动恢复(fù)，交通运输、仓(cāng)储(chǔ)和邮(yóu)政(zhèng)业增(zēng)加值增速(sù)明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速(sù)；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速小幅回升，尽管高于(yú)疫(yì)情三年来(lái)的平均增(zēng)速，但绝对水平不及(jí)2019年，指向供给水平恢复较慢。而(ér)受益于新房(fáng)和二(èr)手房销售回暖，今年一季度房地产业(yè)增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好于(yú)上游

　　对于行业(yè)景气度(dù)的观测，我们采(cǎi)用(yòng)量(liàng)（各(gè)行(xíng)业工业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速）与价格（各行(xíng)业工业(yè)品价格(gé)增速）分(fēn)别(bié)作(zuò)为供需的(de)衡量指(zhǐ)标。主要(yào)选取(qǔ)28个主要行业自(zì)2019年以来(lái)的月度数据，首先将各行(xíng)业(yè)增加(jiā)值增速(sù)调整为(wèi)以2019年为基(jī)期的复合增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增(zēng)速和PPI增(zēng)速的分位数(shù)水平(píng)，通过对比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制(zhì)造业各(gè)行业景气度出现普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经济复苏初期(qī)，供给(gěi)端(duān)修复(fù)好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气(qì)度边际改善情况(kuàng)来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气度呈现(xiàn)高位放缓情(qíng)况。

　　下游消(xiāo)费制(zhì)造行业(yè)中，与出行、地(dì)产后周期相关的行业景气度(dù)最高，部分行业步入(rù)“量价(jià)齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民(mín)外出(chū)消费相关的(de)，酒饮料(liào)茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的(de)量价分位数水(shuǐ)平(píng)均处在(zài)高景气度区(qū)间(jiān)，烟草、家具(jù)制造行业也呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食(shí)品制造(zào)景气度(dù)有所(suǒ)回落，农副加工(gōng)行业表现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造行业(yè)表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”，二者价格下跌主要与高库存水平有(yǒu)关，今(jīn)年(nián)2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防(fáng)疫需求的降温，医药制造业景气度有所回(huí)落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业(yè)景气度(dù)居中，均表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。一方面与原材料(liào)成(chéng)本下跌有关，另一方(fāng)面，也与年初外需表现好于内需，部分行业仍在去(qù)库进程有关。其(qí)中，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备工(gōng)业(yè)增(zēng)加值增速改善幅(fú)度最大，受益于国内产业升级、出口优(yōu)势(shì)带(dài)来的(de)韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房(fáng)地产新(xīn)开工强度较弱、消费电子行(xíng)业周期性走弱(ruò)有关。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行(xíng)业景气(qì)度(dù)改善幅度偏弱，由于行业库存(cún)水平(píng)偏(piān)高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度最(zuì)大，3月增加值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水平(píng)，但受全球(qiú)大(dà)宗商(shāng)品下(xià)行周期(qī)影响，价格依旧承压；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关(guān)的黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属制品景气(qì)度提(tí)升，但由(yóu)于库存水平偏(piān)高(gāo)，价(jià)格(gé)仍处在下(xià)跌区间，拖累整体盈利水平(píng)；石化链条(tiáo)行业生产水平(píng)普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处在50％以下的景气(qì)度偏低区间，今年由于能源(yuán)危机缓解，产品(pǐn)价格相较去年同期也出(chū)现普遍下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高(gāo)位，但(dàn)出现边际放(fàng)缓(huǎn)，生产及(jí)价(jià)格水平同(tóng)步回落。这与去年以来行业产(chǎn)能(néng)持100厘米等于多少分100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米米，100厘米等于多少分米多少米(chí)续(xù)扩张有关(guān)，今年2月，煤炭(tàn)开采产成品库存同比处在2016年(nián)以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)。一方面，消费场(chǎng)景恢(huī)复(fù)后，出行类消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前(qián)期(qī)积(jī)压的购房、服务性需求(qiú)得以释放；另(lìng)一方(fāng)面，国内(nèi)复工复产加快(kuài)推进，保证供给端的快速恢复，是推动年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的(de)重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释放效果转弱，随着未(wèi)来海外总需(xū)求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长的线索，大概率来(lái)自(zì)于消费(fèi)回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民收入(rù)提升和(hé)消费(fèi)意愿(yuàn)改(gǎi)善(shàn)，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进(jìn)一步增强(qiáng)，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服(fú)等可选消费(fèi)景气度均有望提(tí)升。

　　从一季(jì)度居民收入和(hé)消费数据(jù)看，居民收入增速提升，消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向开始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修复至疫情(qíng)前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期的复(fù)合增速看，今年一季度，全国居民人均可支配(pèi)收入增(zēng)速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人(rén)均(jūn)消费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一季度居民平均消(xiāo)费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服务(wù)业(yè)恢(huī)复持续向(xiàng)好，有望带动相关就(jiù)业岗位加快(kuài)恢(huī)复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居(jū)民(mín)存贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑底。今年(nián)以来(lái)，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看(kàn)，3月居民(mín)新增存(cún)款同(tóng)比增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷款数据(jù)看，3月(yuè)居(jū)民(mín)部门新增净(jìng)融资同(tóng)比多增(zēng)4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比多增2246亿(yì)元，中(zhōng)长期(qī)信贷同比(bǐ)多(duō)增2613亿元(yuán)。居民部门新增净融资(zī)连续(xù)2个月维持同比扩张，指向居民(mín)预(yù)期可能正在筑(zhù)底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年(nián)第(dì)一季度城镇储户(hù)问卷(juǎn)调查结(jié)果显示，倾(qīng)向于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更多消(xiāo)费”和“更(gèng)多投资(zī)”的居民分(fēn)别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样(yàng)也(yě)指向居民储蓄(xù)意愿降低(dī)、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是(shì)，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关(guān)行业(yè)设备投(tóu)资(zī)更(gèng)新，有望推动中游装备制造景气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　一方面，今(jīn)年一(yī)季度国(guó)内出(chū)口数据(jù)回暖(nuǎn)，除(chú)与欧美(měi)供(gōng)需缺(quē)口短期走阔、国内(nèi)复工复产加(jiā)快推进外，也受益于RCEP政策红(hóng)利持(chí)续释放，以及汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增(zēng)强。今(jīn)年在海外(wài)总需求回落背(bèi)景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国家贸易往来(lái)加强、以(yǐ)及(jí)新能源产品(pǐn)优势(shì)强化，有望维持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存(cún)高位，对制造业投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制造(zào)业去(qù)库进程(chéng)已进入下半场(chǎng)，今年(nián)1-2月专用(yòng)设(shè)备、通用设备(bèi)产成品库存增速呈现触底反弹(dàn)。随着(zhe)需求回暖、盈利修(xiū)复(fù)，企业将从主(zhǔ)动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库、主动补库(kù)，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二、海(hǎi)外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国债收益率多(duō)数上行

　　美国10年(nián)期国债收益率(lǜ)上行(xíng)。本周(zhōu)（截至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上(shàng)周末(mò)上行5BP，其(qí)中通胀预期较上周下(xià)行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期(qī)国债收益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周末(mò)上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日(rì)本10年(nián)期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收(shōu)益率利(lì)差收(shōu)窄。本(běn)周美国10年期和(hé)2年(nián)期国债期限利(lì)差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权调整利差较上周(zhōu)末(mò)持平为0.55％，美国高收益(yì)债期(qī)权调整利差较上(shàng)周(zhōu)末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球股市涨跌分(fēn)化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球(qiú)股市涨跌(diē)分化。本周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分(fēn)别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指数、上证指数(shù)、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格(gé)普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其(qí)余大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息(xī)步伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公(gōng)布，显示(shì)近几(jǐ)周美(měi)国经济增长陷入停(tíng)滞(zhì)，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘(pìn)活动放缓，信(xìn)贷(dài)渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国(guó)总(zǒng)体(tǐ)经(jīng)济(jì)活动几乎没有变化(huà)，几个辖区指出在不确定性增(zēng)加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国总体(tǐ)物价水平温和上升，但价格上(shàng)涨(zhǎng)速度或有所放缓。

　　美联储官(guān)员表示为应对高通(tōng)胀，加息(xī)步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要进一步(bù)收(shōu)紧(jǐn)政策来(lái)应(yīng)对高通(tōng)胀(zhàng)，加息结束后美联储将需要(yào)在一段时(shí)间(jiān)内维持利率稳(wěn)定。同日(rì)美联储梅斯(sī)特表示，预(yù)计今年货币政策(cè)将需要(yào)进一步进入限制(zhì)性(xìng)区域，终端利(lì)率或将(jiāng)高于5％，具(jù)体(tǐ)取决于经济和金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货(huò)币政策(cè)会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上调50个基点。4月20日(rì)公布(bù)的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政策在(zài)降低(dī)通胀方面(miàn)仍有(yǒu)一段(duàn)路要走，一些委员认为整体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融市场紧张局势被视为(wèi)经济和通胀前景重大不确(què)定性的来源。然(rán)而除非形势显著恶化，否则(zé)金(jīn)融市(shì)场的紧张(zhāng)局(jú)势不太(tài)可能从根本上(shàng)改变欧洲央行管理委员会对(duì)通胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地(dì)；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家安(ān)全”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧洲(zhōu)理事会(huì)和欧洲(zhōu)议会通过(guò)了一项临时政治协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资金提振半导体行业，以将欧盟占全球半导体制造市(shì)场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升(shēng)至至(zhì)少(shǎo)20％；大(dà)幅提(tí)升芯(xīn)片制造(zào)工艺，建立欧(ōu)盟的(de)半导体供应(yīng)链，并(bìng)与美国(guó)和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院(yuàn)议长麦(mài)卡锡表示，正(zhèng)在推出(chū)一份债务(wù)上(shàng)限相关立法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议(yì)院共和党希(xī)望提高债务上限并(bìng)削减支出；正在推出一份债务上限(xiàn)相关(guān)立法措施；债(zhài)务法案将(jiāng)设(shè)法(fǎ)收回未使用的防疫资金用于日常开支；法(fǎ)案将减少对国税局的拨款，并结束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部(bù)长(zhǎng)耶伦就中美关系发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任何与中国(guó)脱(tuō)钩的努力(lì)都将是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国(guó)建(jiàn)立“建设(shè)性和公平的经济关系”。但(dàn)“当美国(guó)利益受到(dào)威胁时”，美(měi)国将坚定地捍(hàn)卫(wèi)国家安全，即使以(yǐ)牺牲中(zhōng)美关系为代价。在国(guó)际关(guān)系中(zhōng)，耶(yé)伦表示美中(zhōng)两国有(yǒu)必(bì)要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘手(shǒu)问题”，比如(rú)帮助面临债务(wù)问(wèn)题的新兴(xīng)市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原油(yóu)价(jià)格环比上涨，环比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为(wèi)本月(yuè)的(de)10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均(jūn)价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)升。4月以来，全国(guó)水(shuǐ)泥价格指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北(běi)、华(huá)东、中南(nán)、西北以及西南(nán)各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢(gāng)价格环(huán)比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价(jià)格(gé)环比由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同(tóng)比下降(jiàng)15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百(bǎi)分点。钢坯(pī)库存同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面积(jī)增幅(fú)缩(suō)窄。2023年(nián)4月以来(lái)，商品(pǐn)房(fáng)成交面(miàn)积(jī)上(shàng)涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其中，一(yī)线、二线(xiàn)、三线城市商品房成交(jiāo)面积同比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地(dì)成(chéng)交面积(jī)跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，百城(chéng)土(tǔ)地(dì)供(gōng)应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬(shū)菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环(huán)比(bǐ)下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日(rì)均(jūn)零售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点。批发销量同(tóng)比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市(shì)场(chǎng)利率趋(qū)势分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下(xià)行

　　货币市场利率(lǜ)趋势分化(huà)，国债利(lì)率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上(shàng)月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行(xíng)12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债(zhài)利率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策(cè)：发(fā)改委(wěi)强调提振(zhèn)消费持续回升的动力；国资(zī)委强(qiáng)调着力发展(zhǎn)战略性新(xīn)兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展改(gǎi)革委(wěi)举行4月(yuè)份(fèn)新闻(wén)发布会，强(qiáng)调要提振消费持(chí)续回升(shēng)的动力(lì)。接下来将重(zhòng)点做好四方面工(gōng)作：一是，研究起草关于恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服(fú)务消(xiāo)费、农村消费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大(dà)力气(qì)稳定汽车消(xiāo)费，大(dà)力推动(dòng)新能源汽(qì)车下乡；三(sān)是(shì)，会(huì)同有关(guān)方面优化就业、收入分(fēn)配和(hé)消费全链条(tiáo)良性循环促(cù)进机制；四是，研究制定关(guān)于营造放(fàng)心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召开扩大会议，强调推动国资(zī)央企着力(lì)发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业。会(huì)议认为，要更好推(tuī)动国资央(yāng)企在中(zhōng)国式现(xiàn)代化新征程中走在前列，着力(lì)提(tí)升科技自(zì)立(lì)自强水平(píng)，提升(shēng)自(zì)主创(chuàng)新(xīn)能力(lì)；着力发展实体经济(jì)特(tè)别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产(chǎn)业(yè)，加快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一轮国企(qǐ)改革深(shēn)化提升行动组(zǔ)织实(shí)施，高水平参与共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工(gōng)信部举办(bàn)发(fā)布会介绍一季(jì)度工业和(hé)信(xìn)息化发展状况，表示(shì)下一步将(jiāng)制定实施重点行业稳增长(zhǎng)的工(gōng)作方(fāng)案。一是营(yíng)造良(liáng)好产业(yè)发展(zhǎn)环境，落实落细稳(wěn)增长政(zhèng)策举措，抓实抓细部省(shěng)协作、部门协同(tóng)；二是推动出口保稳提(tí)质，加大对制(zhì)造业外贸企业的支持力度，配(pèi)合有关部门(mén)落实(shí)好稳外贸政策举(jǔ)措；三(sān)是促进内需加快(kuài)恢复，以(yǐ)高(gāo)质量供给促进消费；四是持续增强发(fā)展动能，加快战略性新兴产(chǎn)业的创新发(fā)展(zhǎn)。

　　四、财经(jīng)日(rì)历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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