文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人(rén)孙(sūn)永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居(jū)民(mín)存款在(zài)连续13个月(yuè)同比(bǐ)多增后(hòu)，首次回落。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居民部门(mén)积攒(zǎn)了一大(dà)笔(bǐ)超(chāo)额储蓄。今(jīn)年这笔超额储蓄(xù)能否顺利释(shì)放对(duì)判(pàn)断经济(jì)和资本市(shì)场走势至关(guān)重要。这里我们尝试回答两(liǎng)个问题。一是4月居民存(cún)款同(tóng)比多减是不是超额(é)储蓄释放的开始？二是这一(yī)趋势能否延续？

　　对(duì)上俯首甘为孺子牛的含义是什么意思，俯首甘为孺子牛的上句是什么述(shù)问题的回(huí)答(dá)取(qǔ)决于存款会受(shòu)到哪些因(yīn)素的影响。一(yī)般影响居民存(cún)款的主要有这么几种行为：可支配(pèi)收入、消(xiāo)费(fèi)支出、金融(róng)资产相关收(shōu)支和房地(dì)产相(xiāng)关收支(zhī)。

　　收入增长(zhǎng)、消(xiāo)费减少、金融资产(chǎn)赎回、购房减少会推(tuī)动存款(kuǎn)增加；反之，收入减少、消费(fèi)增加、认购(gòu)金融资(zī)产、购房增(zēng)加、提前还(hái)贷(dài)等则会(huì)带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万亿是居民(mín)少消费、少投资、少购房的结(jié)果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放缓并提(tí)前(qián)还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更(gèng)大，所以存款同(tóng)比大幅多增。

　　2023年一季度居(jū)民(mín)存(cún)款同比多增2.1万亿(yì)则是(shì)收入修复和理财存款化的结果。

　　一(yī)季度居民人(rén)均可支配收(shōu)入同(tóng)比(bǐ)增长525元，理财(cái)存续规模相比于(yú)2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另(lìng)外，受银行办(bàn)理速度放(fàng)缓(huǎn)等因素影(yǐng)响，RMBS（个人(rén)住(zhù)房抵押(yā)贷款支持(chí)证(zhèng)券）条件早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年有所回落(luò)，即(jí)居民(mín)提前还款对存(cún)款的拖(tuō)累(lèi)相比于去年(nián)末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民(mín)消费(fèi)和购房行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季(jì)度人(rén)均消费支出同比增加345元（低于(yú)收入涨幅）、购房(fáng)支出同比多增1575亿元。但因为支撑(chēng)因素的规模更(gèng)大(dà)，所以存款继续回(huí)升。

　　4月(yuè)和一季度最核心的不同在于理财市场的变化。4月居民存(cún)款(kuǎn)下滑可能的(de)原因一(yī)是居(jū)民存款理财化(huà)；二是提前还贷规模增(zēng)加(jiā)。因为居民收入和(hé)消费(fèi)数(shù)据不足，暂时(shí)无法判断消费和收入在4月(yuè)对(duì)存(cún)款(kuǎn)的影响。

　　存款回(huí)流(liú)理财是(shì)4月存款回落的核心原因，4月理(lǐ)财存量规(guī)模环(huán)比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自去年10月以来的下行(xíng)趋势，重回扩张区间。

　　居民增(zēng)配理财等资(zī)产(chǎn)是理财风险降(jiàng)低、收(shōu)益回升和存(cún)款利率下滑(huá)共同作用的结果。受益于债券市场走强，今(jīn)年理财市场表现逐步(bù)好(hǎo)转，理财产(chǎn)品单位破(pò)净率从(cóng)2022年(nián)12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时期下(xià)滑(huá)的存款利率，存款对居民(mín)的(de)吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对(duì)居民的吸引力(lì)则(zé)不(bù)断(duàn)增(zēng)强(qiáng)。

　　从5月理财(cái)规(guī)模(mó)上看，随着(zhe)破净率进一(yī)步回落，居民还(hái)在继续(xù)增配理财(cái)产(chǎn)品，存款理(lǐ)财化趋势有(yǒu)望(wàng)延续。

　　提前还贷规模扩大是(shì)存款下滑的又一个原(yuán)因(yīn)。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个(gè)百分点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一(yī)是因为首套(tào)房利(lì)率还在下(xià)降(jiàng)，居民提(tí)前还(hái)贷以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降(jiàng)低首(shǒu)套房利率，贝壳研(yán)究(jiū)院数据显示百城首套主流房贷利率平(píng)均(jūn)为4.01％，环(huán)比3月(yuè)继续回落1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份(fèn)办(bàn)理，这会(huì)推动提前还贷(dài)规模走高(gāo)。

　　总(zǒng)的来说，随着(zhe)理(lǐ)财市场(chǎng)好转，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买(mǎi)房等积攒下来的超额储蓄已经开始部(bù)分回流理财市场了，且5月初(chū)这一趋势(shì)还在延续(xù)。

　　往后来看，理财市(shì)场和提前还(hái)贷(dài)在后(hòu)续几个(gè)月里或继续成为超(chāo)额(é)存款的主要流(liú)向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平未见明(míng)显(xiǎn)改善或部分(fēn)表明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超额(é)储蓄(xù)的持有分化且并非主(zhǔ)要(yào)来自消(xiāo)费，后续超额储(chǔ)蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期(qī)积压的购房需(xū)求(qiú)逐渐释放，房地产(chǎn)销售目前已(yǐ)经有走(zǒu)弱迹象(xiàng)，地产短期或不会成为超储的主要流向。但是因为按揭利率存在明显利差，居民(mín)提前(qián)还贷(dài)行为(wèi)或将延续。从这(zhè)个角度来看，主要因为(wèi)少买房(fáng)、少(shǎo)投资而(ér)积攒下(xià)来的储蓄，在理财市(shì)场环(huán)境(jìng)好转和存(cún)款利(lì)率下滑(huá)的(de)背景(jǐng)下或将继续(xù)回(huí)流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融机构(gòu)住户(hù)存款余(yú)额(é)+4月新增来进行估算(suàn)

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中(zhōng)债务人提前偿付的金额(é)在资(zī)产池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产(chǎn)销售(shòu)变动超预期，超(chāo)额储蓄释放(fàng)弱于预期(qī)，理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)波(bō)动加(jiā)大

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