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　　5月11日，统计局(jú)公布4月物价数据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降张大大到底是什么来头2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结构分化、与终端需求相关的服(fú)务(wù)业延续涨价

　　物价作为经济表现的滞后指标(biāo)，在经济复苏(sū)早期多表现相对低迷、实属(shǔ)常态。传统周期下，经济的周期性波(bō)动，主(zhǔ)要(yào)由需(xū)求端驱动，物价作(zuò)为经济的(de)滞后指(zhǐ)标，表现出明(míng)显的周期(qī)性(xìng)波动。经验显示，CPI等物(wù)价指(zhǐ)标，与经济(jì)走势大体类似(shì)，一(yī)般滞后经济表现(xiàn)2个季度左右(yòu)；经(jīng)济(jì)复苏早期，CPI同比表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同(tóng)比在(zài)1％以下的低位徘(pái)徊(huái)。

　　当前CPI低位、主要缘于供(gōng)给端影响和外需拖累部分商品价格回落等(děng)。年初以来，CPI同比持续回落(luò)至(zhì)4月(yuè)的0.1％，拖累主要来自于食品和非(fēi)食(shí)品中的商品、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜(cài)供给充足，价(jià)格回(huí)落成(chéng)为拖累(lèi)食品同(tóng)比自(zì)年(nián)初(chū)的6.2％回落至(zhì)4月的(de)0.4％；非食(shí)品中，原油等国际定价的大宗商品价格回落，带动交通工具用燃(rán)料(liào)等分项环(huán)比延续(xù)低(dī)于季节(jié)性，部分耐用品价格回落也有拖累、与相(xiāng)关(guān)原(yuán)材料成本压力缓(huǎn)解等有关(guān)。

　　需求修复较(jiào)早的(de)领域、线(xiàn)下(xià)消费相关的商品和服务(wù)，在价(jià)格上已有连续(xù)体现。终端需求回暖在4月CPI中进(jìn)一步凸(tū)显，其中，CPI服务同(tóng)比(bǐ)、CPI其他商(shāng)品服务同(tóng)比自(zì)年初以来明(míng)显回升、分别(bié)至4月的3.5％和(hé)1％。终(zhōng)端(duān)需(xū)求回(huí)暖(nuǎn)带动部分中上游(yóu)行业涨价，在PPI中亦(张大大到底是什么来头yì)有(yǒu)体现，例如，文教(jiào)娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见(jiàn)底，后(hòu)续(xù)或(huò)逐步回升(shēng)。线下消费活动(dòng)持续改善等或带动(dòng)内生动(dòng)能逐步(bù)增强，对价格的支撑仍(réng)在逐步显现(xiàn)。叠(dié)加基(jī)数贡献、及(jí)部分商(shāng)品价(jià)格回落(luò)拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或(huò)于4月(yuè)见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回落，生产(chǎn)资料拖累PPI低(dī)预期、原油链等拖(tuō)累(lèi)延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因基数(shù)拖累(lèi)明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅(fú)回(huí)落0.6个(gè)百分(fēn)点至(zhì)0.1％、低于预(张大大到底是什么来头yù)期的0.4％，其中，翘尾因素较(jiào)上月回落0.4个百分点至(zhì)0.4％；环比降幅收(shōu)窄0.2个(gè)百分(fēn)点至-0.1％；核(hé)心CPI同(tóng)比(bǐ)持(chí)平于(yú)0.7％。分(fēn)项环比(bǐ)中，食品环比降(jiàng)幅收窄0.4个(gè)百分(fēn)点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜(cài)环比拖(tuō)累明显，猪(zhū)肉环比降幅收窄，文教娱等服(fú)务项涨价延续。食品环比中(zhōng)，鲜菜和鲜(xiān)果(guǒ)大量上(shàng)市，价格分别下(xià)降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.4个百分点。非食品环比中，原油价(jià)格回落拖累CPI交(jiāo)通通信项环(huán)比延续低位、-0.4％，文(wén)教(jiào)娱、其他(tā)商品服务环(huán)比明显上(shàng)涨，分别较上(shàng)月变(biàn)动0.6和(hé)0.2个(gè)百分(fēn)点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因(yīn)生产(chǎn)资料拖累(lèi)，生活资(zī)料韧性(xìng)延续(xù)。4月(yuè)，PPI同比(bǐ)降(jiàng)幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比(bǐ)由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比(bǐ)中，生产资料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材(cái)料和加工(gōng)工(gōng)业亦(yì)有走弱；生活(huó)资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣着、一般(bān)日用品环比由负(fù)转正(zhèng)，耐用(yòng)消费(fèi)品(pǐn)降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)。

　　分行业来看，原油等上游原材料链条相关价(jià)格回落，与线下消费相关的中下游行业价格回升。4月(yuè)，多数行业环(huán)比(bǐ)价格回落、上游(yóu)原材(cái)料链条尤其(qí)明显。煤炭(tàn)开采(cǎi)、石油加工(gōng)、燃气供应环比延续(xù)回(huí)落(luò)、降幅均在1.9个(gè)百分点以上，汽(qì)车制造、通信制造等部分中下游(yóu)制造(zào)业价格(gé)有(yǒu)所(suǒ)回落，但文教(jiào)娱(yú)制品(pǐn)等靠近终(zhōng)端制造业价(jià)格(gé)有(yǒu)所(suǒ)回升、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大(dà)幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个(gè)伪命题》

　　对外发布时间：2023年(nián)05月11日

　　报告发布机构：国金证(zhèng)券股份有限公司

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