5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额超(chāo)过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对(duì)这一“中特(tè)估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及今(jīn)年一(yī)季度，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市(shì)场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基(jī)金(jīn)报(bào)采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估(gū)”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见出现启(qǐ)动(dòng)“比例配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期(qī)待，如(rú)5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能源等ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金(jīn)在(zài)排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个催(cuī)化因素就是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都(dōu)在向(xiàng)好，下(xià)半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独(dú)领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金(jīn)经(jīng)理杨(yáng)振建就表示(shì)，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局(jú)可以更(gèng)好支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去(qù)年(nián)以来公募(mù)基金发行整体平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金申(shēn)报和(hé)发行，行情火热(rè)下将为(wèi)市(shì)场(chǎng)带来(lái)增量资(zī)金(jīn)，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题(tí)的基金将为(wèi)投资(zī)者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金行业(yè)高质量发展的(de)要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服(fú)务实(shí)体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央(yāng)企相关标(biāo)的(de)和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中(zhōng)特(tè)估行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛(sài)道(dào)

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为两大明显的(de)主线(xiàn)，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身(shēn)基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化(huà)的(de)机(jī)会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭(tàn)价格的(de)下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商(shāng)，会受(shòu)益(yì)于今年市场成交(jiāo)量的(de)放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企(qǐ)业(yè)改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这(zhè)些(xiē)企(qǐ)业(yè)会进入(rù)一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面(miàn)的，和他过(guò)去(qù)1至2年研究(jiū)投资思路也(yě)非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的(de)投资(zī)机会国际歌的作者是谁哪国人，国际歌作者是哪个国家的人，判断中特估的机会未来(lái)三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济和“一带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机(jī)会(huì)为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的品种，将会迎(yíng)来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年(nián)，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管理价值导国际歌的作者是谁哪国人，国际歌作者是哪个国家的人向(xiàng)变化，我们判(pàn)断经营成果随之(zhī)改变(biàn)是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能(néng)发生(shēng)显著正(zhèng)向变化(huà)的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出(chū)不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示(shì)，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持(chí)仓(cāng)中，“中特(tè)估(gū)”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显示(shì)，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金(jīn)主动(dòng)加(jiā)仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比(bǐ)例(lì)，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基(jī)金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门的股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻(kè)影响基(jī)金公司(sī)的投研，落(luò)实到日常的投研流程(chéng)和(hé)实践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在加大投研(yán)力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何(hé)龙就(jiù)介(jiè)绍，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员(yuán)过(guò)去(qù)对国央企的固(gù)定思(sī)维，需要(yào)实地考(kǎo)察国(guó)央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契机(jī)，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基(jī)金(jīn)在(zài)行(xíng)动上，要求研(yán)究员(yuán)将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的(de)股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察(chá)其(qí)实地调研的的成果，了(le)解国央企经营思(sī)路和(hé)财务导向的变化(huà)，结合(hé)行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè国际歌的作者是谁哪国人，国际歌作者是哪个国家的人)的认识：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体(tǐ)制(zhì)机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜(xiān)明(míng)中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建的具(jù)有时代(dài)特征和中国(guó)特色、符合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单套用国(guó)外的传统估(gū)值模(mó)型。

　　“中特(tè)估(gū)是(shì)一种新(xīn)的提法(fǎ)，但(dàn)是这个概念所(suǒ)涉及(jí)到的行业和公司，一直在(zài)发生的变(biàn)化(huà)。”万家基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个(gè)领域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够(gòu)抓住中特估这波(bō)行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也(yě)在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资(zī)者需要学习(xí)领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实(shí)的需(xū)要。明(míng)确该体系的框架是第(dì)一位(wèi)的(de)工作(zuò)，合理(lǐ)设(shè)置(zhì)指标也(yě)非常重要，投资者的(de)认可(kě)和(hé)实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔(bá)估(gū)值是(shì)很大的认知(zhī)误区，市场化认可是基(jī)本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略(lüè)价(jià)值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国家战略发(fā)展发向，更需要(yào)承(chéng)担社会(huì)公共责(zé)任等。而这些都应该考虑进(jìn)估(gū)值体(tǐ)系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经(jīng)理认为(wèi)，对于(yú)国央企的估值方式(shì)要充分(fēn)体(tǐ)现企业的社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已经(jīng)形成(chéng)了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符合国(guó)家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价值(zhí)评价(jià)体系，改变从以私人(rén)股东权益(yì)出发，现金流(liú)折现(xiàn)为主要方(fāng)法的单一价值(zhí)估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念(niàn)、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社(shè)会(huì)价值与(yǔ)国家战略(lüè)价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指(zhǐ)导(dǎo)国(guó)内团队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其(qí)中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上市(shì)公司环境(jìng)、社(shè)会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该是注重(zhòng)企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增长的(de)盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企业内在价值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利(lì)于提高估(gū)值定价模型(xíng)的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务(wù)工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收(shōu)益(yì)率、营(yíng)业(yè)现(xiàn)金比(bǐ)率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更(gèng)细致分析(xī)在估(gū)值(zhí)思(sī)维(wéi)、估值(zhí)结论、估(gū)值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论(lùn)和(hé)判断的影响上，也(yě)使得中(zhōng)国(guó)特色的(de)估值体系与传统(tǒng)的(de)估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结论和估值(zhí)判断(duàn)的(de)变(biàn)化，都是为了更好地(dì)适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业(yè)估值(zhí)信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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