文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民(mín)新增存款-1.2万(wàn)亿，同比多(duō)减4968亿元，这(zhè)是居民存款在(zài)连(lián)续13个月同比多增后(hòu)，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居民部门积攒了一(yī)大笔(bǐ)超额储蓄。今年(nián)这(zhè)笔(bǐ)超(chāo)额储蓄能(néng)否顺利释放(fàng)对判断(duàn)经济和资本市场(chǎng)走势至(zhì)关重要。这里我们尝试回(huí)答两个问题。一是4月居民存款同(tóng)比多减是不是超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄释放的开始？二是(shì)这一趋(qū)势(shì)能否延续？

　　对上述问题的回答(dá)取决于(yú)存款(kuǎn)会受(shòu)到哪些因素的影响。一般影响居民(mín)存款的主(zhǔ)要(yào)有这么几种(zhǒng分压公式是什么，分压公式是什么意思)行为：可支配收入、消(xiāo)费支出、金(jīn)融资产(chǎn)相关收支和房地产相关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融(róng)资产赎回、购房减少会(huì)推(tuī)动存款增加；反之，收入减少、消费(fèi)增加(jiā)、认购金融资产(chǎn)、购房增加(jiā)、提前还贷等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年(nián)居(jū)民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少(shǎo)投(tóu)资、少购房的结果（详见《超额(é)储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入增速放缓并提前(qián)还贷(dài)，但因为投资、购房(fáng)等(děng)下(xià)滑(huá)幅度更大(dà)，所以存(cún)款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则是收入修复和理财(cái)存款化的(de)结果。

　　一(yī)季度(dù)居民人均可支配收入同比增长525元(yuán)，理财存续规模相比于2022年末下(xià)滑2.6万(wàn)亿(yì)至24.2万亿。另(lìng)外(wài)，受银(yín)行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款(kuǎn)支持(chí)证(zhèng)券）条(tiáo)件(jiàn)早偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累相(xiāng)比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费(fèi)和购房行为修复(fù)，其对(duì)存款的支撑力(lì)度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出同比增加345元（低于(yú)收(shōu)入(rù)涨幅）、购房支出同比(bǐ)多增1575亿元(yuán)。但因为(wèi)支(zhī)撑因素的规模更(gèng)大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的(de)不同在于理财市场的(de)变(biàn)化。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存款理财(cái)化；二(èr)是提(tí)前还贷规模增加。因为(wèi)居民(mín)收入和(hé)消费数据不足，暂时无法(fǎ)判断消费和收入(rù)在4月对存款的(de)影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存款回(huí)落的核心原(yuán)因，4月(yuè)理(lǐ)财存量规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来的下行趋势(shì)，重回扩张区间(jiān)。

　　居民(mín)增配理财等(děng)资产是理财风险降低(dī)、收益回升和存款利率下滑共同作用的(de)结果。受益(yì)于债券市场(chǎng)走强，今年理财市(shì)场表现逐步好转，理财产品单位(wèi)破净率(lǜ)从(cóng)2022年12月峰值(zhí)的(de)29.2％持续下(xià)滑至(zhì)2023年5月(yuè)12日的(de)4.7％，叠加这一时期下滑的存款(kuǎn)利率(lǜ)，存款对居民的吸引(yǐn)力逐(zhú)渐(jiàn)减弱(ruò)，而理财(cái)对居(jū)民(mín)的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模上看，随着(zhe)破(pò)净(jìng)率进一步回(huí)落，居(jū)民还在(zài)继续(xù)增配理(lǐ)财产品，存款理(lǐ)财(cái)化(huà)趋势有望延续(xù)。

　　提前还贷规模扩大是存(cún)款下滑的又一(yī)个(gè)原(yuán)因。4月早偿率月(yuè)均值相比于2月低(dī)点上行(xíng)4.3个百分点，相比于(yú)3月(yuè)上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因(yīn)为首套房利率还在下降，居(jū)民(mín)提前还(hái)贷以降低成本，4月(yuè)沈(shěn)阳、马鞍(ān)山等多(duō)地继续降低首套房(fáng)利率，贝壳(ké)研究院数(shù)据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利(lì)率平均(jūn)为4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份部分(fēn)积压的还贷(dài)业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随着理财(cái)市场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居民少消费、少(shǎo)投资、少买房等积攒下来的超额储分压公式是什么，分压公式是什么意思蓄已经开始(shǐ)部分回流理财市场了，且5月初这一趋势还(hái)在延续。

　　往后来看，理财市(shì)场(chǎng)和(hé)提前(qián)还贷在后续几个月里或继续成为超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一(yī)旅游人均消费水平未见明显改善或部分表(biǎo)明当下居民消(xiāo)费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超额(é)储蓄的持有分化且(qiě)并非主要来自消费，后续超额储(chǔ)蓄对消费的支撑力度依旧偏弱(ruò)。（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随(suí)着前(qián)期(qī)积(jī)压(yā)的购房(fáng)需求逐渐释放，房(fáng)地产(chǎn)销售(shòu)目前已(yǐ)经(jīng)有走(zǒu)弱迹象，地产(chǎn)短期或不会成为超(chāo)储的主要流向。但是(shì)因(yīn)为按揭利率存在(zài)明显利差，居民提前还贷行为或将延续。从(cóng)这(zhè)个角度来(lái)看，主要因为少买房、少投(tóu)资(zī)而积攒下(xià)来的(de)储蓄，在(zài)理财(cái)市场环境(jìng)好转和存款利率下滑(huá)的背景下或将继续回(huí)流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使(shǐ)用金融机构住(zhù)户存款余(yú)额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是(shì)指在个(gè)人住(zhù)房抵押(yā)贷款(kuǎn)中(zhōng)债务人提前偿(cháng)付的金额在(zài)资(zī)产池未偿(cháng)本(běn)金(jīn)余额的占比

　　风(fēng)险提示

　　地(dì)产销售(shòu)变动超预期(qī)，超额储蓄(xù)释放弱于预期(qī)，理财市场波动加大

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