金融界5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为昆明国资委的(de)一封声明，让(ràng)城投债成为关注的(de)焦点，当前地方债(zhài)的(de)规模和地方政(zhèng)府的偿债(zhài)能力(lì)已(yǐ)经越来越被重(zhòng)视(shì)。如何如何处置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证券首席(xí)经济学(xué)家李(lǐ)迅(xùn)雷发文称(chēng)，地方债(zhài)包括地方一般债(zhài)、专项债和包括城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规(guī)模究竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基(jī)金等在(zài)内的机构投资(zī)者是地(dì)方债的主要(yào)持有(yǒu)者，他们普遍担心的还是(shì)城投债务、非(fēi)标等地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省(shěng)政府发展研究中心提(tí)出，“化债工作(zuò)推进异常(cháng)艰难，仅(jǐn)依靠自身能力已无法得到(dào)有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政缩水的(de)背景(jǐng)下，地方政府的财权与事权(quán)不匹配问题又凸(tū)显出(chū)来。在我国政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)并不算高的(de)前提下，我国地方政(zhèng)府的(de)杠杆率水平确实(shí)够高了。需要调(diào)整中央和地(dì)方(fāng)之间债务余额的比例(lì)关系。“今后应加大(dà)中央政(zhèng)府(fǔ)的(de)发债(zhài)规模(mó)，为地方经济(jì)减负(fù)。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在(zài)当前(qián)中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防(fáng)范区域性(xìng)金(jīn)融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大力(lì)度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务(wù)成本、拉(lā)长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类(lèi)债务展(zhǎn)期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷款展期），通过政策(cè)性(xìng)银(yín)行或(huò)商业银行的低息资金来(lái)降低债务(wù)成本(běn)，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央政策上支持地方政府(fǔ)通过(guò)出(chū)让国有资产来(lái)偿债(zhài)。他(tā)表示这类(lèi)典型案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台(tái)成(chéng)为(wèi)地(dì)方债(zhài)务主要体(tǐ)现形式(shì)

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债(zhài)券和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债(zhài)与(yǔ)地(dì)方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司(sī)定(dìng)位由地方政府投融资机构转变为市场化(huà)运营主体，地方政府不再对城投债兜底。但实际上(shàng)市场(chǎng)仍然(rán)把城投债看作由地方政府背书(shū)的(de)高信用等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城投公司通常都是地方政府下设的投融资机构(gòu)，很(hěn)难完全独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无(wú)关的纯市场化的企(qǐ)业。城投的债务主要(yào)包括向银行借(jiè)款和发(fā)行债券融资这两(liǎng)种方式，以(yǐ)前一(yī)种方式为主，但后一种债权融(róng)资的规模也不(bù)小，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每(měi)年增速均保持在(zài)10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿(yì)元增长了7倍以(yǐ)上。

城投(tóu)平(píng)台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台(tái)实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要体现形式，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和(hé)。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案例(lì)，说明城投债仍属于地方政府背书的高等级信用(yòng)债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发生，银行贷(dài)款展(zhǎn)期、调整(zhěng)还(hái)贷方式的(de)也比较(jiào)多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方(fāng)政府(fǔ)债务增长和(hé)财(cái)政收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担(dān)心，尤其对财(cái)力偏弱(ruò)的东北、中西(xī)部(bù)省(shěng)份，城(chéng)投(tóu)债的收益率普遍高(gāo)于东部(bù)发(fā)达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息(xī)覆(fù)盖程(chéng)度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南省乃(nǎi)至全国(guó)的信用债市场都造成负面(miàn)冲击，信用分层(céng)现(xiàn)象加剧，部分经济(jì)偏弱区域被边缘(yuán)化。例如青海、云南(nán)和(hé)天津(jīn)等近(jìn)几年(nián)融资(zī)成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2蒙古女人为什么不能碰020年以来融资成本(běn)有所下降，但整体降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重(zhòng)庆、陕西(xī)、宁夏和甘(gān)肃2020年(nián)以来城投(tóu)债加(jiā)权平(píng)均票面利(lì)率降幅(fú)也(yě)明显不如全国。

　　当前(qián)在经(jīng)济复苏不及预期的背景(jǐng)下，投资者的风险偏(piān)好明显(xiǎn)下降。为此，地方政府应该确保(bǎo)城(chéng)投债(zhài)的按时兑付(fù)。因(yīn)为违约(yuē)不仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会恶(è)化区(qū)域信用环境，导致地方国企融(róng)资难、融资贵。从(cóng)未来(lái)区域经济发展的角度看，政府部门仍(réng)需要持(chí)续(xù)举(jǔ)债(zhài)来实(shí)现经(jīng)济平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保持政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切需要增强(qiáng)城投债权人的持(chí)有信心，首先要确保城投债不(bù)违(wéi)约，这(zhè)就意(yì)味着城投(tóu)公司能(néng)够具备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁(shuí)家(jiā)抱”，意味着(zhe)对地方债不兜底(dǐ)，但建议给予困(kùn)难省份一定的“托底”支持，即在政策上大(dà)力(lì)度支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城(chéng)投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实(shí)践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通(tōng)过政(zhèng)策性(xìng)银行(xíng)或商业银行的低(dī)息(xī)资(zī)金来降低债(zhài)务(wù)成本，让(ràng)债(zhài)务更加容(róng)易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿(cháng)债方面，也希(xī)望(wàng)中央给(gěi)予政策上的(de)支持。因为今年3月1日，国资(zī)委在(zài)对(duì)政(zhèng)协十三(sān)届全(quán)国委员会第五次会议第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适时出台制(zhì)度规定(dìng)及操作(zuò)细(xì)则，探(tàn)索国(guó)有权益份(fèn)额(é)规范化退(tuì)出的有效方式和(hé)途径，充(chōng)分发挥有(yǒu)限合(hé)伙(huǒ)企业的优(yōu)势，助力国有企业创新发(fā)展。

　　通(tōng)过(guò)出(chū)让国有企业股权获得(dé)收入偿还债务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保(bǎo)持(chí)。

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